在全球美妆行业竞争日趋白热化的当下，日本老牌巨头资生堂却陷入了前所未有的困境。11月10日，资生堂宣布2025年预计出现520亿日元（约24亿元人民币）的最终赤字，而2024年的赤字仅为108亿日元（约5亿元人民币），根据年初的预估配资融券网，2025年应该会出现60亿日元的黑字，没有想到，不仅没有扭亏为盈，反而创下公司历史上最大亏损纪录，成为资生堂成立150余年来的“黑历史”。
创建于1872年的资生堂，作为亚洲美妆市场的领军者，曾在全球风光无限，但如今股价跌至2016年以来低点，时价总值不足峰值的三分之一。为什么资生堂会走到今天这一步？这并非单一事件所致，而是中国市场依赖症、美国收购失策、成本结构僵化等多重因素交织的产物。
东京银座的资生堂发祥地
资生堂亏损的最大“黑洞”无疑是美国业务的崩盘，特别是2019年斥资约900亿日元收购的热门品牌“Drunk Elephant”（醉象）。这一笔交易本是资生堂进军美国“清洁美容”市场的王牌，却迅速演变为财务炸弹，导致2025年美国业务录得468亿日元的损失，直接拖累整体业绩。
Drunk Elephant以“无刺激、纯净成分”著称，在美国年轻消费者中迅速走红。2019年，资生堂收购时年销售额已超300亿日元。资生堂寄望其能补充高端护肤线，助力北美市场扩张。然而，现实远超预期残酷。2024年，该品牌突发严重生产问题：供应链中断导致供应短缺，订单交付延迟数月，客户流失率飙升。更致命的是，美国市场竞争格局剧变。新兴品牌如Glossier和The Ordinary以低价仿品策略蚕食份额，而巨头如L'Oréal和P&G则通过数字化营销抢占年轻客群。Drunk Elephant的“高纯净”定位虽独特，但定价过高，在通胀压力下难敌平价替代品。生产问题发生时，资生堂的回应迟缓，仅在8月才宣布裁员300人（占美国子公司10%以上），但为时已晚。
这一案例暴露了资生堂的战略盲点：高估新兴品牌的长期黏性，低估文化与供应链差异。结果，美国业务2024年核心经营利润从前期黑字转为98%暴跌，仅剩2亿日元。这一“醉象”事件，不仅吞噬了近半亏损额，还动摇了投资者信心，股价出现大跌。
如果说美国市场是突发“黑天鹅”，中国市场则是资生堂长期“慢性毒药”。作为公司营收“半壁江山”，中国曾是资生堂的“金矿”：2019年12月期，免税店与海南岛旅行零售业务贡献联营利润近半，受益于转卖炒作的“灰色繁荣”。然而，2023年中国政府强化转卖規制后，销售急刹车，2024年1-9月旅行零售核心利润暴跌72%至53亿日元。叠加中国经济减速与本土品牌崛起，资生堂的中国业务如雪崩般崩塌。2024年，中国营收占资生堂销售额的四成，但是贡献率却负增长20%。藤原宪太郎社长在战略说明会上承认：“原认为中国市场回暖后，销售业绩会自然改善，但低估了经济下行压力的持续性。”为此，资生堂关闭了中国不盈利门店，并扩展全球结构改革，但这些“止血”措施短期内加剧赤字，市场反应冷淡，过于依赖中国市场导致资生堂的“东方优先”战略已成昨日黄花。
亏损的另一隐形杀手是资生堂的成本病。销售管理费用率高达71%，远高于行业均值，导致ROA（总资产回报率）仅2.7%。 疫情后，原材料与人力成本飙升，资生堂却反应迟钝，库存因销售不振而堆积。营销费用虽聚焦8大品牌，但低利润拖累公司整体收益。资生堂的“高端化”战略本是核心竞争力，却在执行中偏航，如今也遇到了瓶颈。
资生堂的520亿日元赤字，是战略误判的集大成：并购冒险、中国依赖、成本顽疾与品牌迷失交织而成。藤原社长称未来两年是资生堂背水一战的“正念场”。资生堂是涅槃重生，还是继续沉沦？取决于新市场的开拓与重塑竞争力的战略。
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